ปันผลคือพื้นฐานหุ้น

หลักการหรือหัวใจของ Value Investment หรือการลงทุนแบบเน้นคุณค่าก็คือ  การหามูลค่าที่ควรจะเป็นหรือมูลค่า “พื้นฐาน” ของหุ้น  จากนั้นก็ดูว่าราคาหุ้นในตลาดเป็นเท่าไร  ถ้าราคาหุ้นต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐานที่คำนวณได้ก็ให้ซื้อ  ถ้าราคาหุ้นสูงกว่ามูลค่าพื้นฐานก็ให้ขาย  เพราะนักลงทุนแบบ VI เชื่อว่าในที่สุดราคาหุ้นจะวิ่งเข้าหามูลค่าพื้นฐานเสมอ

คำถามสำคัญ มีอยู่ 2 ข้อ  นั่นคือ  หนึ่ง  มูลค่าพื้นฐานคืออะไร?  มาจากไหน?  อะไรเป็นตัวกำหนดมูลค่าพื้นฐานของหุ้น  พูดง่าย ๆ  คำนวณมูลค่าพื้นฐานอย่างไร?   ข้อสอง เมื่อไรเล่าที่ราคาจะวิ่งเข้าหาพื้นฐาน?  เป็นไปได้ไหมที่ราคาหุ้นอาจจะไม่สะท้อนพื้นฐานเป็นระยะเวลานานมาก  เผลอ ๆ ตลอดไป  กลายเป็นหุ้นที่อาจจะ  “ถูกตลอดกาล”  และถ้าเป็นอย่างนั้น  VI จะได้อะไร?

คำตอบทั้งสองข้อนั้นเกี่ยวเนื่องกันนั่นคือ  คำตอบของข้อแรกก็จะตอบคำถามของข้อสองได้   คำถามที่ว่ามูลค่าพื้นฐานคืออะไรนั้น  ถ้าจะตอบก็คือ  เป็นมูลค่าปัจจุบันของหุ้นที่เหมาะสมเมื่อเทียบกับผลตอบแทนที่ผู้ถือหุ้นจะ ได้จากบริษัทตลอดไป  และผลตอบแทนที่ว่านั้นก็คือ  “ปันผล” ในอนาคตทั้งหมดของบริษัท

ถ้าจะพูดให้เห็นภาพที่เข้าใจได้ง่ายไม่เป็น วิชาการก็คือ  “เป็นราคาหุ้นที่เรายินดีที่จะจ่ายเงินซื้อเพื่อเก็บกินปันผลไปตลอดชีวิต  โดยที่เราจะไม่ขายหรือเป็นหุ้นที่เราไม่สามารถขายได้”  ดังนั้น  เวลาที่ผมจะซื้อหุ้น  ผมจะต้องคิดว่าราคาที่ผมจ่ายนั้น  ผมยินดีหรือไม่ที่จะเก็บมันไว้ตลอดชีวิตเพื่อรับปันผล  ถ้าคำตอบคือ  “ไม่เอา”  นั่นก็แปลว่าราคานั้นสูงเกินไป  อาจจะเป็นเพราะผมไม่แน่ใจว่าปันผลจะลดลง  หรืออาจจะเป็นเพราะว่าผมกลัวว่าอนาคตบริษัทอาจจะเจ๊งหรือธุรกิจตกต่ำลงมาก และจ่ายปันผลน้อยลงเรื่อย ๆ ซึ่งผมจะ  “ไม่มีทางออก”   แต่ถ้าคำตอบของผมก็คือ  “เอา”  นั่นก็แปลว่าผมมั่นใจในตัวบริษัทว่าจะยังดีต่อเนื่องไปเรื่อย ๆ   ปันผลในอนาคตนั้นมีโอกาสสูงที่จะเพิ่มมากขึ้นเรื่อย ๆ  ในขณะที่ความเสี่ยงที่ธุรกิจจะตกต่ำลงมีน้อยมาก  ดังนั้น  ผมยินดีซื้อและถือหุ้นตัวนั้นตลอดชีวิต

แน่นอน  ในชีวิตจริง   เราไม่จำเป็นที่จะต้องถือหุ้นตลอดชีวิตเพื่อเก็บกินปันผล  แต่เวลาพิจารณาซื้อหุ้นโดยอิงกับ  “มูลค่าพื้นฐาน”  ของหุ้น   เราจะต้องคิดว่าเราจะต้องเก็บหุ้นไว้ตลอดชีวิตจริง ๆ   ถ้าเราคิดว่าเราสามารถขายได้ทุกนาที  หรือเราสามารถขายได้ถ้า “สถานการณ์เปลี่ยน”  หรือแม้แต่เราจะขายเมื่อ  “บริษัทโตเต็มที่แล้ว”  ซึ่งน่าจะเกิดขึ้นใน 3-4 ปีข้างหน้า  แบบนี้แสดงว่าเรายังไม่ได้ซื้อหุ้นโดยอิงกับมูลค่าพื้นฐานจริง ๆ  เราอาจจะ “เก็งกำไร”  โดยอาจจะอิงกับปัจจัยพื้นฐานบางส่วนเท่านั้น

นอกจาก เรื่องของปันผลในอนาคตแล้ว  ปัจจัยที่สำคัญอีกตัวหนึ่งในการคำนวณหามูลค่าพื้นฐานของหุ้นก็คือ  “อัตราคิดลด”  ซึ่งก็คืออัตราผลตอบแทนที่เราต้องการในการลงทุนซื้อหุ้นตัวนั้น  อัตราผลตอบแทนนี้จะคล้าย ๆ  กับอัตราดอกเบี้ยที่เราได้ถ้าเราเอาเงินไปฝากธนาคารหรือลงทุนซื้อพันธบัตร ซึ่งเราจะได้ผลตอบแทนที่แน่นอนเช่นปีละ 1% หรือ 3-4%  ตามลำดับ   แต่การลงทุนในหุ้นนั้นเราจะได้ปันผลที่มีอัตราไม่แน่นอนขึ้นกับผลกำไรของ บริษัท  ดังนั้นเราจึงต้องการผลตอบแทนที่สูงกว่าโดยเฉลี่ยเช่นอาจจะได้ผลตอบแทน ประมาณปีละ 10%

ปัจจัยสำคัญตัวสุดท้ายที่สำคัญมากก็คือ  อัตราการเติบโตหรือการเพิ่มขึ้นของเงินปันผลในอนาคต  นี่คือสิ่งที่จะทำให้มูลค่าหุ้นสูงหรือต่ำอย่างมีนัยสำคัญ  เพราะถ้าปันผลเพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ  เราก็จะได้ผลตอบแทนมากขึ้นทุกปีหรือเกือบทุกปี  ยิ่งนานปันผลก็ยิ่งเพิ่มขึ้น  บางทีผ่านไป 15-20 ปี  เงินปันผลแต่ละปีอาจจะเพิ่มขึ้นเท่ากับเงินค่าหุ้นที่เราจ่าย  ถ้าเป็นแบบนี้มูลค่าของหุ้นก็จะมาก  แต่ถ้าปันผลไม่โตเลย  เคยได้เท่าไร  ผ่านไป 5-10 ปีก็ยังได้ปันผลเท่าเดิม  แบบนี้หุ้นก็จะมีมูลค่าน้อย

ผม คงไม่อธิบายวิธีคำนวณหามูลค่าพื้นฐานตามวิชาการซึ่งเป็นเรื่องที่ยากเกินไป  แต่จะลองให้แนวคิดในการพิจารณาลงทุนซื้อหุ้นโดยใช้หลักการของ “มูลค่าพื้นฐาน”  ดังที่ได้กล่าวมา  โดยสมมุติว่าเราพบหุ้นตัวหนึ่งที่ทำธุรกิจโมเดิร์นเทรดหรือค้าปลีกสมัยใหม่ ซึ่งผมเห็นว่าเป็นกลุ่มธุรกิจที่มีผลประกอบการที่สม่ำเสมอและคาดการณ์ผล ประกอบการไม่ยากนัก

บริษัท ก. มีกำไรปีละ 0.40 บาทต่อหุ้น  จ่ายปันผลปีละ 0.30 บาท  ราคาหุ้นเท่ากับ 10 บาทต่อหุ้น  เราคาดว่ากิจการของบริษัทนี้จะเติบโตขึ้นประมาณปีละ 10% ไปได้เรื่อย ๆ  โดยที่บริษัทไม่มีความจำเป็นที่จะต้องเพิ่มทุนเพราะฐานะทางการเงินดีมากไม่ มีหนี้สินจากสถาบันการเงินเลย   ถามว่ามองโดยพื้นฐานเราควรซื้อหุ้นบริษัทนี้หรือไม่

ก่อนอื่นลอง คำนวณดูว่าในปีแรกที่เราลงทุนนั้น  เราจ่ายเงินค่าหุ้น 10 บาทและได้ปันผล 0.30 บาทเท่ากับว่าเราได้ปันผลปีแรก 3%  ดูแล้วก็อาจจะไม่น่าจูงใจอะไร  เพราะเราลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลซึ่งไม่มีความเสี่ยงเลยเรายังได้ดอกเบี้ย ประมาณ 4%   แต่เนื่องจากกำไรของบริษัทน่าจะเพิ่มขึ้นได้ปีละ 10%  ซึ่งน่าจะทำให้บริษัทสามารถจ่ายปันผลได้เพิ่มขึ้นปีละ 10% เช่นกัน  ดังนั้น  ปีที่สองปันผลน่าจะเป็น 3.3%  และปีที่สามน่าจะเป็น 3.63%  ปีที่สี่เท่ากับประมาณ 3.99 หรือ 4% ซึ่งเท่ากับพันธบัตรแล้ว  หลังจากนั้นอัตราก็จะสูงกว่าไปเรื่อย ๆ  พอถึงปีที่ 10 ปันผลก็เท่ากับ 8.56% และเมื่อถึงปีที่ 37 ซึ่งอาจจะเป็นปีที่เราเกษียณ  ปันผลที่ได้ในแต่ละปีอาจจะเป็น 10 บาทเท่ากับราคาหุ้นในวันนี้และทำให้เราเกษียณอย่างมีความสุข   เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ  ตั้งแต่ปีที่ 4 ของการถือหุ้น  เราก็ได้ผลตอบแทนดีกว่าการลงทุนในตราสารการเงินอื่น ๆ แล้ว   ดังนั้น  เราจึงคิดว่า  ราคาหุ้น ก. ที่ 10 บาท  เป็นราคาหุ้นที่เหมาะสมกับพื้นฐานในแง่ของเราและเรายินดีที่จะซื้อมัน

คำ ถามต่อมาก็คือ  ถ้าราคาหุ้น ก. ที่ 10 บาทซึ่งเราคิดว่าถูก  แต่ถ้าถือแล้วมันไม่ขึ้นทั้งที่กำไรและปันผลของบริษัทก็ดีขึ้นตามที่คาดแต่ ราคาหุ้นกลับไม่ขึ้นซักทีเป็นเวลาหลายปี  แบบนี้เราควรจะขายทิ้งไหม?  คำตอบก็คือ  ไม่จำเป็น  จำไว้ว่าถ้าเรา “ลงทุนตามพื้นฐาน”  และมั่นใจว่าสิ่งที่เราคาดการณ์ไว้ถูกต้อง  เราก็ถือมันไป  ผลตอบแทนของเรานั้น  เราต้องคิดว่ามันไม่จำเป็นที่จะต้องอาศัยนักลงทุนคนอื่นในการมาซื้อหุ้นต่อ จากเราในราคาที่สูงขึ้น   แต่มันมาจากปันผลที่เพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ  ของบริษัท   แต่เชื่อผมเถอะครับว่า  ในที่สุดแล้ว  คนจะต้องเห็นว่าบริษัทดีและเข้ามาซื้อหุ้นทำให้ราคาหุ้นเพิ่มขึ้น  ผมเองเคยถือหุ้นมา 3-4 ปีโดยที่ราคาไม่ไปไหน  แต่พอมันวิ่ง  มันก็ขึ้น  “ชดเชย”  ช่วงเวลาที่มันนิ่งในเวลาอันรวดเร็ว ประเด็นสำคัญก็คือ  VI ต้อง “รอเป็น”  ว่าที่จริง  การที่หุ้นไม่ขึ้นเลยทั้ง ๆ  ที่บริษัทดีขึ้นหรือจ่ายปันผลมากขึ้นเรื่อย ๆ  นั้น  กลับเป็นโอกาสที่เราจะซื้อหุ้นเพิ่มและทำกำไรมากขึ้น


Credit >> ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร